三友化工(600409)：粘胶盈利改善 公司Q2业绩V型反转

报告导读

【资料图】

公司发布2023 年半年度报告，实现营收110.14 亿元，同比下降10.12%；实现归母净利润1.55 亿元，同比下降78.75%；实现扣非归母净利润1.54 亿元，同比下降78.86%。其中Q2 单季度实现营收55.56 亿元，同比下降12.97%，环比增加1.78%；实现归母净利润2.52 亿元，同比下降48.44%，环比扭亏为盈；实现扣非归母净利润2.46 亿元，同比下降49.71%，环比扭亏为盈，业绩符合此前预告。

投资要点

粘胶、氯碱等盈利改善，公司Q2 业绩扭亏为盈

23H1 公司营收同比小幅下滑主要系氯碱板块拖累，上半年纯碱/粘胶/氯碱/有机硅收入同比分别变动+2.95%/-1.12%/-21.59%/-1.47%。从销量上看，上半年除烧碱外各产品销量均有所增加，但所有产品价格均有不同程度下滑，23H1 纯碱/粘胶/烧碱/PVC/有机硅销量分别为170.7/34.8/24.1/19.9/3.4 万吨， 同比变动+4.62%/+2.35%/-1.64%/+11.77%/+57.60%；均价为2359/12312/2699/5486/14756 元/吨，同比分别变动-1.69%/-3.41%/-18.16%/-30.88%/-38.03%。价格下滑导致产品价差有所缩窄，进而影响公司当期业绩，其中粘胶、氯碱、有机硅是拖累公司盈利的主要产品，23H1 公司粘胶、氯碱、有机硅业务分别亏损1.60 亿元、1.03 亿元、2.26 亿元。23Q2 粘胶、烧碱、PVC、有机硅价差均较Q1 出现不同程度改善，其中粘胶和PVC 改善最为明显，环比分别+24.4%、+113.7%，使得公司Q2毛利率环比提升5.64 PCT 至21.14%，净利率环比提升6.07 PCT 至6.17%。上半年公司销售、管理费用小幅增长，研发费用因本期投入增加，同比大幅增加153.48%。公司上半年经营现金流净额3.80 亿元，同比下降80.06%，主要系产品跌价及集中支付货款所致。

纯碱、粘胶价格上行，公司盈利有望环比修复

根据百川盈孚，8 月27 日重质纯碱价格3023 元/吨，较月初上涨780 元/吨，主要系部分装置降负荷生产叠加新产能释放不及预期，纯碱短期供不应求，价格反弹。8 月25 日粘胶短纤行业开工率76.3%，库存12.34 万吨，处于历史低位。随着纺服“金九银十”来临，粘胶需求逐步向好，龙头纷纷宣布提价，8 月28 日粘胶市场均价13075 元/吨，较月初上涨475 元/吨。公司现有纯碱340 万吨、粘胶78 万吨年产能，随着纯碱、粘胶价格上行，公司盈利有望逐季环比修复。

布局精细化工，打开未来成长空间

7 月19 日公司公告，拟投资19.62 亿元用地499 亩在曹妃甸建设4 万吨氯化亚砜、5 万吨氯乙酸、9.8 万吨烧碱项目。经公司初步测算，项目预计实现年均收入7.5 亿元（含税），年利润达1.85 亿元，项目利润率达24.67%。上述项目的布局意味着公司正由相对传统的化工迈向高附加值精细化工，打开公司未来成长空间。

盈利预测与估值

随着纯碱和粘胶盈利的持续修复，预计公司业绩有望逐季环比改善，维持23-25年公司归母净利润9.14/14.73/15.50 亿元，同比-7.54%、+61.14%、+5.26%的盈利预测。公司为粘胶、纯碱双龙头企业，当前PB 底部安全边际高，维持买入评级。

风险提示

产品价格波动风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险